2022年一季度，債券市場行情震蕩，二季度債券市場走勢如何？過鈞、王申、魏楨、張李陵、何凱、黃海峰、卓若偉、鄧欣雨等博時固收和“固收+”專家們向投資者展示了對債市的看法。
固收專家一季度回顧：債券市場震蕩調(diào)整 寬信用發(fā)力需要貨幣政策營造寬松流動性環(huán)境
魏楨
一季度期間，需求收縮、供給沖擊和預(yù)期轉(zhuǎn)弱等三重不利因素對經(jīng)濟增長形成掣肘，2月下旬開始的新冠疫情多地擴散又進(jìn)一步加劇了經(jīng)濟下行壓力。為實現(xiàn)今年5.5%左右的經(jīng)濟增長目標(biāo)，穩(wěn)增長、穩(wěn)預(yù)期的寬信用政策發(fā)力需要貨幣政策營造寬松的流動性環(huán)境來配合。
張李陵
整個一季度，債券市場出現(xiàn)了猛烈波動。1月份，隨著央行降息，市場樂觀情緒蔓延，債券收益率快速下行。進(jìn)入2月以后，市場發(fā)覺寬信用似乎開始見效，貨幣政策寬松的預(yù)期快速消退，疊加市場杠桿過高，債市出現(xiàn)了踩踏式下跌，基本回吐了1月的漲幅。2月末3月初，俄烏沖突導(dǎo)致油價突破110，美債也隨之快速上行，這些不利因素再次觸動了市場敏感的神經(jīng)，疊加部分凈值型產(chǎn)品出現(xiàn)大幅贖回，債市再度轉(zhuǎn)為下跌。市場的轉(zhuǎn)折出現(xiàn)在3月中旬，隨著2月份信貸數(shù)據(jù)的公布，寬信用的預(yù)期開始消退；同時隨著俄烏沖突的緩和，油價也開始下行；隨著金穩(wěn)委開會，贖回壓力開始消退；債券市場迎來企穩(wěn)。
何凱
展望未來，美聯(lián)儲已開啟加息周期，且有可能提前開始縮減資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模，此舉對市場流動性的沖擊值得關(guān)注?；诿缆?lián)儲明確的政策指引和對通脹的鷹派態(tài)度，美債短端利率大概率會進(jìn)一步上升，但由于美國經(jīng)濟長期增長動力未有顯著改善且受激進(jìn)緊縮政策的影響反而可能有所減弱，美債長端利率上行空間或不會太大，利率曲線或進(jìn)一步平坦化甚至全面倒掛。短期來看，面對利率上行趨勢采取防御姿態(tài)或為更好選擇，不宜與市場作對，但長端利率已經(jīng)逐漸顯示出吸引力。信用方面，整體信用利差可能受流動性影響有加寬的壓力，而中資地產(chǎn)板塊信用風(fēng)險雖仍未出清，但已顯現(xiàn)部分曙光，可在嚴(yán)控風(fēng)險的基礎(chǔ)上適當(dāng)把握機會。
固收專家二季度展望：穩(wěn)增長是主導(dǎo)債券走勢的關(guān)鍵
王申
盡管1-2月的總量數(shù)據(jù)比較強，但從中微觀的角度看，基本面下行的壓力非常大，內(nèi)需的主要壓力來自于地產(chǎn)，目前看地產(chǎn)無論銷售、拿地、新開工等關(guān)鍵環(huán)節(jié)顯著下滑的趨勢并沒有得到緩解。預(yù)計向后傳導(dǎo)會明顯影響地產(chǎn)投資和相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的上下游；出口目前保持韌性，但考慮到全球疫情后復(fù)蘇周期已經(jīng)逐步見頂，預(yù)計下半年將面臨出口韌性下降的情況，內(nèi)外需的趨勢都指向下行。疫情對基本面的沖擊更多集中在3-4月的短期影響，但是沖擊的力度比較大，預(yù)計影響全年GDP至少0.5%以上。而外部地緣政治的變局則加速了全球資源品價格的中樞抬升過程。
展望2季度，預(yù)計基本面的壓力會進(jìn)一步加大，同時對應(yīng)的政策的放松對沖力度也有望看到進(jìn)一步加強。同時，考慮到今年是企業(yè)盈利的下行周期，市場對于估值和盈利的匹配度會明顯嚴(yán)苛。這樣的環(huán)境下，穩(wěn)增長作為主線，背后映射的是對安全邊際和低估值的偏好提升。權(quán)益市場將繼續(xù)以低估值、高股息、金融等方向作為主要持倉方向，適度根據(jù)市場情緒進(jìn)行調(diào)整，但大方向不變；固收則會根據(jù)基本面和政策的節(jié)奏適度拉長久期、以及加大對波段操作的積極性。轉(zhuǎn)債在1季度已經(jīng)體現(xiàn)了一部分的估值回落，但明顯依舊處在較差的盈虧比，除純債和低估值類轉(zhuǎn)債品種外，其他轉(zhuǎn)債品種繼續(xù)保持警惕。
魏楨
展望二季度，疫情發(fā)展將對經(jīng)濟增長形成擾動，經(jīng)濟下行壓力進(jìn)一步加大的概率上升。盡管穩(wěn)增長政策逐步落地會對沖經(jīng)濟疲弱，但在體現(xiàn)為經(jīng)濟增長數(shù)據(jù)可見的穩(wěn)固之前貨幣政策仍將保持寬松，除公開市場操作和MLF投放等常規(guī)方式以外，降準(zhǔn)甚至下調(diào)政策利率也有一定概率發(fā)生。組合投資策略將繼續(xù)強調(diào)擇時，等待季度內(nèi)資金收緊時點進(jìn)行大倉位配置并拉長組合平均剩余期限。
張李陵
展望2季度，我們將更加關(guān)注穩(wěn)增長的路徑如何演繹。按照當(dāng)前市場的主流預(yù)期，如果5.5的增長預(yù)期能夠達(dá)成，那么寬信用大概率實現(xiàn)，在經(jīng)濟向上的宏觀環(huán)境下，債券大概率將面臨一定的風(fēng)險。但債券的收益率并不完全由經(jīng)濟增長決定，特別是長端利率，更多由債務(wù)擴張的動能決定。如果經(jīng)濟增長依靠地產(chǎn)或者企業(yè)盈利驅(qū)動的廣譜資本開支，那么利率有持續(xù)上行的壓力，曲線會陡峭化；但是如果經(jīng)濟增長由基建和政府投資拉動，企業(yè)和居民的信貸擴張動力不足，此時央行反而需要壓低利率配合，即便是央行短期內(nèi)不寬松，債券收益率也難以顯著上行，債市會呈現(xiàn)跌不動的局面。
我們認(rèn)為，今年如何達(dá)成穩(wěn)增長，將成為主導(dǎo)債券市場走勢的關(guān)鍵。當(dāng)前我們判斷，上半年依然依靠財政和基建，下半年隨著需求端政策見效，地產(chǎn)鏈條可能會出現(xiàn)一定的復(fù)蘇。因此對于債券而言，考慮央行依然需要配合，持有收益依然相對顯著?？紤]當(dāng)前債券市場出現(xiàn)一定調(diào)整后，配置價值已經(jīng)體現(xiàn)，組合將維持一定的杠桿和久期，增配信用債，順著央行降低企業(yè)融資成本的主線進(jìn)行交易，力爭獲取超額收益。
黃海峰
展望后市，目前收益率處于低位，但在疫情和地產(chǎn)拖累之下，經(jīng)濟短期難有明顯起色。信用周期已經(jīng)開啟，但仍需要寬貨幣呵護，而且實體部門信用擴張意愿不強，抓手不足，預(yù)示著本輪信用周期可能會一波三折。二季度是各部門各地區(qū)大干快干的重要窗口期，總量貨幣政策進(jìn)一步寬松，以提振信心，推動經(jīng)濟增長，應(yīng)該是應(yīng)有之義。不過，在疫情受控之后，經(jīng)濟復(fù)蘇的力度和斜率，對二季度債券市場會產(chǎn)生巨大影響?；谀壳敖?jīng)濟和信用周期所處階段，我們對債券不悲觀，但同時也要看到經(jīng)濟下行壓力增大也意味著政策對沖力度也會加大，寬信用雖有波折但方向確定；另一方面，全球通脹預(yù)期大幅升溫，主要國家紛紛進(jìn)入加息縮表周期，出于維護幣值穩(wěn)定的考慮，央行降息面臨一定制約。
“固收+”專家解讀市場：宏觀環(huán)境和政策對債市仍然較為有利 成長股或有更好的表現(xiàn)機會
過鈞
通脹、槍炮和疫情拉開了2022年的序幕，而如何猜到結(jié)局，是決定今年的投資業(yè)績的關(guān)鍵。正當(dāng)經(jīng)濟全球化日益受到供應(yīng)鏈本土化壓力之時，俄烏沖突的爆發(fā)以及隨后的對俄制裁扭曲了市場正常供給，加大了大宗商品的價格上漲壓力和市場的不確定性。通脹終于不再是暫時性，40年來最高的通脹壓力迫使美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向加息以抑制通脹：3/16的加息也是美聯(lián)儲2018年以來的首次加息。美聯(lián)儲本質(zhì)上是想在不引發(fā)經(jīng)濟衰退前提下，通過加息抑制需求，但供給側(cè)的巨大變動和已經(jīng)高企的債務(wù)水平使得美聯(lián)儲的工作更加復(fù)雜。通脹已經(jīng)成為全球現(xiàn)象，短期內(nèi)通脹降低的難度很大。受大宗商品價格上漲影響，全球商品貨幣表現(xiàn)強勁，而制造業(yè)國家貨幣相對較弱，人民幣小幅升值表現(xiàn)最佳。
本輪債券的調(diào)整更多的是反映通脹預(yù)期的改變，而非寬信用。寬信用是今年拉升經(jīng)濟的關(guān)鍵措施，而經(jīng)濟提升的重要抓手還是在于房地產(chǎn)市場。我們對房地產(chǎn)的未來發(fā)展抱有信心。今年房貸的可得性提高，房貸利率的下降都為房地產(chǎn)的需求端改善創(chuàng)造了條件，但地產(chǎn)銷售持續(xù)低迷，民營地產(chǎn)公司持續(xù)收縮，地產(chǎn)公司凈融資仍處于低水平，市場的整體企穩(wěn)需要時間。同理，由于土地財政嚴(yán)峻，低等級融資平臺負(fù)面影響較大，結(jié)構(gòu)上還是應(yīng)該更偏向高評級。銀行二級資本債則在本季度出現(xiàn)了較大調(diào)整，同時5年期資本工具和國開利差回到了去年4Q的水平。城投承擔(dān)信用風(fēng)險，二級資本債承擔(dān)久期風(fēng)險，取決于投資者選擇信用下沉還是久期拉長策略。
展望二季度，受疫情影響，開年低于預(yù)期的經(jīng)濟數(shù)據(jù)將增加穩(wěn)經(jīng)濟的緊迫性。受制于通脹和匯率因素，我國降息的可能性下降，更多的可能采用降準(zhǔn)和寬信用組合拳的方式。不同于以往國家直接投資的方式，本輪更多的會采用引導(dǎo)社會投資和消費的方式來拉動經(jīng)濟，房地產(chǎn)將成為重要的抓手。利率債機會有限，收益率可能會小幅上升；信用債更多的還是要關(guān)注信用風(fēng)險以及國家在地產(chǎn)上的政策邊際變化。經(jīng)過本輪大調(diào)整，轉(zhuǎn)債高估值有所消化，正股表現(xiàn)對于轉(zhuǎn)債估值的影響將有所加強，行業(yè)選擇更為重要。通脹已經(jīng)成為全球現(xiàn)象，能對沖通脹風(fēng)險和受益于更高利率的權(quán)益資產(chǎn)可能跑贏市場；受壓于利率走高，成長類個股需要有更確定的業(yè)績和成長性來對沖壓力，但更便宜的估值使得二季度成長股可能有更好的表現(xiàn)機會。
鄧欣雨
一季度在穩(wěn)增長大局下，貨幣政策寬松取向明顯，出現(xiàn)了降準(zhǔn)降息，市場流動性充足。展望未來，外部方面短期內(nèi)美聯(lián)儲加息落地，但通脹壓力在，短期內(nèi)長債收益率壓力可能已有較充分釋放，后續(xù)看5月份美聯(lián)儲縮表情況和通脹壓力。國內(nèi)方面，3月16日金融委會議后，市場對股市“政策底”討論很多，個人認(rèn)同主流觀點——“政策底”已現(xiàn)，接下來需要關(guān)注國內(nèi)穩(wěn)增長的進(jìn)展。
卓若偉
在行業(yè)選擇上，二季度穩(wěn)增長仍是短期市場交易主線，但經(jīng)歷前期普跌，多數(shù)優(yōu)質(zhì)成長股也出現(xiàn)了明顯逆勢布局良機。成長方向我們?nèi)匀恢匾曁贾泻椭骶€下的增量需求、科技創(chuàng)新主線下的國產(chǎn)化、以及高端制造主線下的專精特新。但其中我們對高估值個股會更加謹(jǐn)慎，我們需要謹(jǐn)慎甄別基本面邏輯可以進(jìn)一步強化、估值和增長持續(xù)性相匹配的結(jié)構(gòu)性機會。同時我們會積極挖掘低估值方向的投資機會，重視盈利能力向上的運營類資產(chǎn)、穩(wěn)增長背景下的新老基建地產(chǎn)需求、以及困境反轉(zhuǎn)的相關(guān)機會。穩(wěn)增長方面，總量托而不舉，上游成本高企，因此我們需要尋找供給側(cè)收縮、競爭格局改善、具有成本轉(zhuǎn)嫁能力的細(xì)分環(huán)節(jié)。
下一階段，在債券投資方面，宏觀環(huán)境和政策對債市仍然較為有利，央行可能分階段采用結(jié)構(gòu)性工具審慎調(diào)整利率走廊，需要密切關(guān)注寬貨幣、寬信用落地效果，在債牛未盡的背景下，我們將積極配置信用資質(zhì)優(yōu)、期限適中的固定收益資產(chǎn)，擇機把握偏穩(wěn)健的可轉(zhuǎn)債投資機會。