從過去兩個(gè)月來看，不管有沒有疫情影響，放松“四限”大概率能對(duì)房?jī)r(jià)環(huán)比回升起作用；在沒有疫情封控的情況下，放松“四限”后地產(chǎn)銷售同比回升的概率較大。如果下半年常態(tài)化核酸檢測(cè)和快速流調(diào)能夠降低疫情封控的概率，房?jī)r(jià)環(huán)比轉(zhuǎn)正和銷售面積同比回升值得期待。如果銷售在年中前后企穩(wěn)，疊加供給側(cè)紓困，房地產(chǎn)投資增速也有望在下半年企穩(wěn)，這對(duì)今年經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)和市場(chǎng)信心重建的意義非凡。
文：天風(fēng)宏觀宋雪濤/聯(lián)系人趙宏鶴
疫情之外，房地產(chǎn)是今年經(jīng)濟(jì)的另一個(gè)關(guān)鍵問題。
之所以關(guān)鍵，有三個(gè)具體原因。
原因之一，房地產(chǎn)政策已經(jīng)明顯實(shí)質(zhì)性放松了。
本輪房地產(chǎn)放松經(jīng)歷了三個(gè)階段。
第一階段是金融信貸政策放松，時(shí)間節(jié)點(diǎn)在去年9月。我們?nèi)ツ?月22日提示《房地產(chǎn)投資下行才剛開始，關(guān)注短期政策底的可能性》，9月底房地產(chǎn)金融工作座談會(huì)召開，提出“兩個(gè)維護(hù)”，即維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)的平穩(wěn)健康發(fā)展，維護(hù)住房消費(fèi)者合法權(quán)益。
第二階段是自下而上自主放松，時(shí)間節(jié)點(diǎn)在今年3月。我們3月1日提出《房地產(chǎn)放松的大河與小溪》，3月開始以鄭州為代表的二三線城市，先后突破四限政策（限購/限貸/限售/限價(jià)），尤其是限購限貸政策的密集調(diào)整，代表本輪地產(chǎn)放松進(jìn)入了地方自下而上全面寬松的第二階段。
第三階段是自上而下支持放松，時(shí)間節(jié)點(diǎn)在今年4月。4月29日的政治局會(huì)議提出“支持各地從當(dāng)?shù)貙?shí)際出發(fā)完善房地產(chǎn)政策，支持剛性和改善性住房需求”，給予了地方更大的因城施策空間，之后杭州等新一線城市跟進(jìn)，放松“四限”的城市能級(jí)和政策尺度進(jìn)一步上升。
原因之二，房地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)至關(guān)重要。
房地產(chǎn)在上海疫情之前就已經(jīng)出現(xiàn)了供給側(cè)“去杠桿”和需求側(cè)“硬著陸”的跡象，成為拖累經(jīng)濟(jì)增速和信用擴(kuò)張的主要內(nèi)因。房地產(chǎn)穩(wěn)不穩(wěn)得住，對(duì)經(jīng)濟(jì)是至關(guān)重要的問題。房地產(chǎn)投資完成額達(dá)到名義GDP總量的13.5%，再考慮到房地產(chǎn)對(duì)服務(wù)業(yè)、后周期消費(fèi)相關(guān)的衍生帶動(dòng)，占比超過20%。
今年1-4月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長(zhǎng)-2.7%，新開工面積同比增長(zhǎng)-26.3%，我國(guó)自1999年進(jìn)入商品房時(shí)代以來，除了2020年疫情的短暫沖擊時(shí)期之外，中國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資增速從未出現(xiàn)過負(fù)增長(zhǎng)?？紤]到銷售尚未企穩(wěn)，當(dāng)前房地產(chǎn)投資增速不僅是歷史最低，而且預(yù)計(jì)將續(xù)創(chuàng)新低。今年以來，房地產(chǎn)投資增速從2021年的高位回落超過了10%，按照20%的傳導(dǎo)彈性，對(duì)經(jīng)濟(jì)增速的拖累達(dá)到2%左右。
原因之三，在地產(chǎn)大周期轉(zhuǎn)變和疫情沖擊之下，對(duì)政策效果不足的擔(dān)憂越來越多。
我們正處于自1998年房改以來從未出現(xiàn)過的周期位置上。
本輪房市需求的下行壓力是前所未有的，是更低的人口周期、更大的城市差距，疊加了更弱的漲價(jià)預(yù)期。房地產(chǎn)總需求見頂已經(jīng)是大勢(shì)所趨，這是由人口周期和城鎮(zhèn)化水平?jīng)Q定的，刺激政策能在多長(zhǎng)時(shí)間和多大程度上改善需求存在不確定性，疫情反復(fù)沖擊居民收入和預(yù)期又帶來了新的不確定性。
房住不炒的背景下，購房者對(duì)投資住宅回報(bào)的長(zhǎng)期預(yù)期已經(jīng)發(fā)生改變，地產(chǎn)銷售面積回不到過去；房企去杠桿的背景下，開發(fā)商對(duì)商業(yè)開發(fā)的毛利率水平的長(zhǎng)期預(yù)期也發(fā)生改變，地產(chǎn)開發(fā)投資的杠桿率和周轉(zhuǎn)率回不到過去。根據(jù)央行數(shù)據(jù)，今年1季度房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額同比增長(zhǎng)僅1.1%，2月和4月的新增居民中長(zhǎng)期貸款歷史上首次負(fù)增長(zhǎng)，房企和居民都進(jìn)入了去杠桿時(shí)代。
3月以來，越來越多的二線城市先后放松了“四限”政策中的一部分。
據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，3月部分放松“四限”的二三線城市有鄭州、寧波、青島、福州、昆明、沈陽、廣西、哈爾濱等，4月跟進(jìn)放松的二三線城市有南京、蘇州、無錫、佛山、東莞、貴陽、蘭州、秦皇島等。
但現(xiàn)實(shí)情況是，盡管3月以來越來越多城市自發(fā)放松地產(chǎn)限制政策，但地產(chǎn)銷售受到了疫情的沖擊，數(shù)據(jù)還在繼續(xù)走弱。
4月商品房銷售面積累計(jì)同比-20.9%，增速較3月降低7.1%；4月克而瑞百強(qiáng)房企銷售金額同比-59.0%，增速較3月降低6.2%；4月30城成交同比-54%，增速較3月降低8%，但是5月前半月同比-50.6%，似有企穩(wěn)跡象。
因此，要觀察地產(chǎn)放松是否有用，還要區(qū)分疫情封控的影響。
根據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，3月以來有80個(gè)地級(jí)市的區(qū)縣及全市出現(xiàn)過不同程度的封控措施（封城、停課、停業(yè)、交通管制等），管控區(qū)域最高占全國(guó)GDP的16%。在3-4月放松地產(chǎn)“四限”的城市中，因?yàn)橐咔榉饪卮胧┒赡苡绊懙禺a(chǎn)銷售的城市有鄭州、蘇州、無錫、南京、沈陽、哈爾濱、秦皇島（撫寧區(qū)）、天津、西安。
因此，3-4月既部分放松了地產(chǎn)“四限”，又沒有疫情封控的城市，就只剩下寧波、青島（除萊西）、福州、昆明、佛山、東莞、貴陽、蘭州、張家口、宜昌，這些城市組成了觀察地產(chǎn)放松是否有用的有限樣本。
我們把全國(guó)城市按照“放松地產(chǎn)四限政策”和“出現(xiàn)疫情封控”分成上述三個(gè)樣本。對(duì)比這三個(gè)樣本，我們發(fā)現(xiàn)：
第一，觀察樣本1+樣本2：在全部“四限”放松的二線城市中，除了福州和佛山以外，多數(shù)城市的4月商品房銷售均價(jià)高于2月或者3月，即出現(xiàn)了房?jī)r(jià)的環(huán)比意義拐點(diǎn)。3-4月“四限”放松城市的均價(jià)環(huán)比也高于全部二線城市均價(jià)環(huán)比。這說明放松“四限”對(duì)二線城市的房?jī)r(jià)企穩(wěn)回升還是能起到一些作用。
第二，觀察樣本1：在無疫情封控的“四限”放松城市中，多數(shù)城市的商品房銷售面積同比增速出現(xiàn)反彈，即出現(xiàn)了銷售的同比意義拐點(diǎn)，比如寧波、蘭州、佛山、福州、東莞等，但青島和長(zhǎng)沙的銷售面積增速在放松后繼續(xù)下滑。
第三，觀察樣本2：在有疫情封控的“四限”放松城市中，4月商品房銷售面積同比增速全部出現(xiàn)了下滑。其中鄭州、南京、蘇州、西安曾在疫情封控之前出現(xiàn)過銷售反彈，但在封控當(dāng)月出現(xiàn)了大幅下跌。對(duì)比樣本1，說明銷售大概率受到了疫情沖擊。
第四，觀察樣本3：全國(guó)房?jī)r(jià)數(shù)據(jù)已經(jīng)有初步改善，觀察70大中城市二手房?jī)r(jià)指數(shù)，銀根放松已經(jīng)帶動(dòng)一線城市房?jī)r(jià)連續(xù)4個(gè)月環(huán)比上漲，一線城市漲價(jià)的旗幟效應(yīng)疊加地方因城施策放松，二線和三線城市房?jī)r(jià)的環(huán)比跌幅也在震蕩收窄。
從以上發(fā)現(xiàn)來看，不管有沒有疫情封控的影響，放松“四限”大概率能對(duì)房?jī)r(jià)環(huán)比回升起到一些作用。在沒有疫情封控影響的情況下，放松“四限”后地產(chǎn)銷售同比回升的概率較大。因此，如果下半年通過常態(tài)化核酸檢測(cè)和流調(diào)追蹤能夠降低出現(xiàn)疫情封控的概率，房?jī)r(jià)環(huán)比增速轉(zhuǎn)正和房地產(chǎn)銷售面積同比增速回升還是值得我們期待。
按照歷史規(guī)律，如果后續(xù)觀察到銷售數(shù)據(jù)在年中前后企穩(wěn)，疊加供給側(cè)紓困政策，房地產(chǎn)投資增速也有望在今年下半年企穩(wěn)，這對(duì)于今年經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)和市場(chǎng)信心重建的意義非凡。
?。ㄌ祜L(fēng)醫(yī)藥研究和地產(chǎn)研究對(duì)本文數(shù)據(jù)亦有貢獻(xiàn)）
國(guó)內(nèi)疫情形勢(shì)超預(yù)期；房地產(chǎn)政策刺激力度超預(yù)期；房企信用違約超預(yù)期