低利率時(shí)代或難再返。
投資者普遍預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)將在2月1日結(jié)束的公開市場(chǎng)委員會(huì)會(huì)議上宣布將加息步伐放緩至25個(gè)基點(diǎn)，并把聯(lián)邦基金利率區(qū)間上調(diào)至4.5%-4.75%。
隨著美聯(lián)儲(chǔ)邁入本輪加息周期的后半程，在利率終點(diǎn)、高利率維持時(shí)長，甚至合適開始降息的問題上，投資者和聯(lián)儲(chǔ)官員的觀點(diǎn)分歧愈發(fā)明顯。
近日，哈佛大學(xué)國際經(jīng)濟(jì)學(xué)教授肯尼斯·羅格夫（Kenneth Rogoff）在達(dá)沃斯世界經(jīng)濟(jì)論壇期間接受第一財(cái)經(jīng)記者專訪時(shí)表示：“美聯(lián)儲(chǔ)無法準(zhǔn)確知曉何時(shí)應(yīng)該停止加息。”
他形容稱：“好比開車時(shí)，我們希望在目的地前一公里開始踩剎車，但是你不知道自己身處何地——這就是當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的處境。”
羅格夫同時(shí)警告：“市場(chǎng)恐怕沒有考慮到，低利率時(shí)代或難再返?！?/p>
第一財(cái)經(jīng)：全球經(jīng)濟(jì)增速放緩，衰退擔(dān)憂日益升溫，成為今年達(dá)沃斯世界經(jīng)濟(jì)論壇的關(guān)注議題之一。今年全球經(jīng)濟(jì)是否面臨嚴(yán)峻的衰退風(fēng)險(xiǎn)？
羅格夫：我認(rèn)為，美歐陷入經(jīng)濟(jì)衰退的概率很大。鑒于通脹依舊惱人，雖然深度衰退的風(fēng)險(xiǎn)有所回落，但衰退概率依舊很高。
此外，作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，中國的影響也不容忽視，伴隨中國優(yōu)化和調(diào)整新冠疫情防控政策，全球經(jīng)濟(jì)衰退的概率較幾個(gè)月前已顯著降低。
第一財(cái)經(jīng)：你為何認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)硬著陸的概率較大？
羅格夫：為了降低通脹，美國的失業(yè)率恐進(jìn)一步上升，經(jīng)濟(jì)增速將繼續(xù)回落，且幅度遠(yuǎn)大于市場(chǎng)預(yù)測(cè)。當(dāng)然，美聯(lián)儲(chǔ)可以選擇允許通脹在更長時(shí)間內(nèi)保持較高水平，并在未來三年內(nèi)引導(dǎo)通脹緩慢地降至目標(biāo)水平，而非迅速在年內(nèi)降至目標(biāo)水平——事實(shí)上，我認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)確實(shí)傾向于這么做。
但貨幣政策不是動(dòng)手術(shù)，這一微觀管理的難度極大。最大的問題是，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)提高利率時(shí)，股市和樓市會(huì)首當(dāng)其沖受到?jīng)_擊，但加息對(duì)就業(yè)、產(chǎn)出和投資的影響可能需要半年，甚至一、兩年才會(huì)逐漸顯現(xiàn)。美聯(lián)儲(chǔ)很難對(duì)政策工具的影響進(jìn)行準(zhǔn)確校正，這意味著很難去判斷何時(shí)應(yīng)該停止加息。
第一財(cái)經(jīng)：美國12月CPI同比漲幅6.5%，核心CPI同比增幅回落至5.7%。去年12月份，全美雇主增聘22.3萬人，失業(yè)率下降至3.5%。通脹增幅回落，而就業(yè)市場(chǎng)依舊強(qiáng)勁，我們難道不應(yīng)為此對(duì)經(jīng)濟(jì)軟著陸抱有更大信心嗎？
羅格夫：就業(yè)市場(chǎng)強(qiáng)勁恰恰是問題所在。雖然目前通脹回落主要是由商品價(jià)格推動(dòng)的，但其僅占美國消費(fèi)的1/5。占美國經(jīng)濟(jì)主要地位的服務(wù)業(yè)，包括餐館、酒店、銀行和建筑業(yè)等都面臨嚴(yán)峻的薪資上漲壓力。目前，薪資漲幅仍落后于通脹，并將進(jìn)一步增加通脹壓力。因此，我認(rèn)為通脹挑戰(zhàn)還遠(yuǎn)未解決。
第一財(cái)經(jīng)：你為何認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)將放緩加息步伐，并在更長時(shí)間內(nèi)將利率保持在較高區(qū)間？
羅格夫：現(xiàn)在關(guān)鍵的問題不在于美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)將終端利率設(shè)在多高，而在于會(huì)將高利率維持多久的時(shí)間。
與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)無法準(zhǔn)確知道何時(shí)應(yīng)該停止加息。好比開車時(shí)，我們希望在目的地前一公里開始踩剎車，但是你不知道自己身處何地——這就是當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的處境。
隨著利率走高，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)開始觀察到一些通脹下降和經(jīng)濟(jì)放緩的跡象，此時(shí)放緩加息步伐或適時(shí)的暫停加息都是合理的。但目前考慮降息仍為時(shí)過早，美聯(lián)儲(chǔ)需要看到更多的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)佐證。
第一財(cái)經(jīng)：雖然美聯(lián)儲(chǔ)多次明確表態(tài)現(xiàn)在談降息仍為時(shí)過早，但一些市場(chǎng)人士仍預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)將在今年年底前轉(zhuǎn)向降息。對(duì)此，你怎么看？
羅格夫：我同意美聯(lián)儲(chǔ)的觀點(diǎn)，并認(rèn)為市場(chǎng)人士忽略了一件事。直到新冠疫情爆發(fā)初期，經(jīng)通脹調(diào)整的利率保持在異常低的水平。一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家和市場(chǎng)人士認(rèn)為這將永遠(yuǎn)持續(xù)下去，我從不這樣認(rèn)為。我認(rèn)為，2008年的全球金融危機(jī)導(dǎo)致了經(jīng)通脹調(diào)整后的利率驟降，即利率降幅遠(yuǎn)大于通脹降幅。
當(dāng)前，美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)定地采取加息以控制通脹。然而，當(dāng)通脹降至美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)定的期望水平時(shí)，我認(rèn)為央行官員會(huì)發(fā)現(xiàn)，在不再次發(fā)生通脹情況下，央行無法將利率再次降至市場(chǎng)預(yù)期水平。
市場(chǎng)傾向于認(rèn)為，一旦出現(xiàn)衰退跡象，利率會(huì)大幅下調(diào)，我認(rèn)為這一設(shè)想是錯(cuò)誤的。
第一財(cái)經(jīng)：也就是說，這一次美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)屈于市場(chǎng)壓力？
羅格夫：不，我認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)將向市場(chǎng)屈服。美聯(lián)儲(chǔ)無法實(shí)現(xiàn)迅速提高利率來降低通脹的承諾。
換言之，在當(dāng)前的緊縮周期下，美聯(lián)儲(chǔ)必須在通脹完全受到控制前停止行動(dòng)。畢竟，若央行試圖（通過不斷加息來）完全消除通脹居高不下的風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退幾乎不可避免。
因此，當(dāng)前階段想要同時(shí)實(shí)現(xiàn)通脹回落和經(jīng)濟(jì)軟著陸，美聯(lián)儲(chǔ)面臨更大挑戰(zhàn)。
第一財(cái)經(jīng)：正如美聯(lián)儲(chǔ)在加息之初，被指責(zé)落后于曲線?，F(xiàn)階段，美聯(lián)儲(chǔ)追上曲線也非易事。
羅格夫：是的。從零利率開始加息至4%-5%的過程是相對(duì)簡單的，然而當(dāng)利率達(dá)到4.25%-4.5%的高位區(qū)間后，所有人都在質(zhì)疑下一步怎么辦。
這是美聯(lián)儲(chǔ)三十年來首次為遏制通脹而采取的緊縮周期，因此聯(lián)儲(chǔ)官員也并不完全了解貨幣政策的運(yùn)作情況，基本也是“摸著石頭過河”。我預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)還將累計(jì)加息50個(gè)基點(diǎn)，此后暫停加息。然而，彼時(shí)通脹可能仍保持在相對(duì)高位。在我看來，市場(chǎng)恐怕沒有考慮到，低利率時(shí)代或難再返。