出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院
作者：天利
近日，復(fù)星醫(yī)藥披露了2023年年度報告。據(jù)公告顯示，2023年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入約414億元，相比去年同期下降5.81%，營收出現(xiàn)近十年以來的首次下滑；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤23.86億元，同比下降36.04%，已連續(xù)兩年出現(xiàn)同比下滑；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤20.11億元，相比去年同期下滑48.08%，近乎腰斬，系五年來的首次下滑。
對于業(yè)績的大幅下滑，復(fù)星醫(yī)藥在公告中表示，營收的同比減少主要是由于新冠相關(guān)產(chǎn)品，如mRNA新冠疫苗、阿茲夫定片、新冠抗原及核酸檢測試劑收入大幅下降所致?？鄯莾衾麧櫞蠓禄鹿谙嚓P(guān)產(chǎn)品收入下降的原因之外，還包括對相關(guān)資產(chǎn)進(jìn)行處置及計提減值準(zhǔn)備共計約6.83億元，財務(wù)費(fèi)用同比增加3.37億元，新并購子公司帶來的支出壓縮凈利潤等。
表面上看，復(fù)星醫(yī)藥業(yè)績“跳水”是由于新冠疫情之后相關(guān)產(chǎn)品銷售不暢所導(dǎo)致的偶發(fā)事件。但對公司歷年財報數(shù)據(jù)進(jìn)行梳理后發(fā)現(xiàn)，公司實(shí)際的問題出在隨著規(guī)模的不斷擴(kuò)大，投資驅(qū)動發(fā)展模式的邊際效應(yīng)正不斷衰減，且當(dāng)前項目表現(xiàn)不及預(yù)期，已出現(xiàn)拖累優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)板塊的現(xiàn)象。
就2023年而言，在復(fù)星醫(yī)藥各業(yè)務(wù)板塊中，制藥板塊盡管受新冠疫苗、阿茲夫定片需求衰減以及生物類似藥集采影響，營收額仍達(dá)到302.22億元，僅小幅降低1.91%。其中，生物類似藥及創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)核心子公司復(fù)宏漢霖旗下兩款大單品營收增速可觀，且公司已實(shí)現(xiàn)盈利。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，復(fù)星醫(yī)藥制藥板塊業(yè)務(wù)并未因新冠相關(guān)產(chǎn)品需求減弱出現(xiàn)大幅下滑，反而由于生物類似藥、創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)營收的提升使產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化。
而醫(yī)療器械及醫(yī)學(xué)診斷、醫(yī)療健康服務(wù)板塊業(yè)務(wù)表現(xiàn)并不理想，醫(yī)療器械與醫(yī)學(xué)診斷業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入43.90億元，同比減少36.83%，分部利潤-0.33億元，同比減少8.04億元；醫(yī)療健康服務(wù)增收不增利仍持續(xù)虧損，營收同比增加9.74%，分部利潤為-4.40億元。
從年報中對各板塊業(yè)務(wù)的概述中不難發(fā)現(xiàn)，隨著近些年復(fù)星醫(yī)藥不斷進(jìn)行對外投資，公司涉足領(lǐng)域也持續(xù)擴(kuò)展，已涉及包括新冠疫苗、醫(yī)學(xué)診斷、醫(yī)美、醫(yī)院、手術(shù)機(jī)器人、CAR-T、小分子靶向藥等諸多細(xì)分賽道。報告期內(nèi)，復(fù)星醫(yī)藥之前收購的Gland Pharma公司又收購了歐洲公司Cenexi 100%股權(quán)，入局CRO賽道。
然而，資本運(yùn)作雖然使復(fù)星醫(yī)藥在過去獲得了不錯的業(yè)績，但隨著自身體量的擴(kuò)大，投資驅(qū)動模式帶來的邊際效應(yīng)趨弱。若剔除疫情擾動因素，公司營收增速自2018年起整體已呈現(xiàn)緩步下滑趨勢。
而當(dāng)新冠等項目不及預(yù)期時，非但營收會因需求減弱出現(xiàn)負(fù)增長，已投入的期間費(fèi)用等也會不斷侵蝕公司利潤。以2023年為例，公司銷售費(fèi)用達(dá)到97.12億元，同比增長5.9%；管理費(fèi)用43.75億元，同比增長14.28%；研發(fā)費(fèi)用僅同比增長1.02%至43.46億元。
管理、銷售費(fèi)用的顯著增長并未換來業(yè)績的增量。2023年，公司營收不增反降，相比去年同期下降5.81%，出現(xiàn)近十年以來的首次下滑。期間費(fèi)用隨著投資規(guī)模不斷攀升，但并未轉(zhuǎn)換為盈利，這也導(dǎo)致公司盈利能力趨弱。橫向?qū)Ρ葋砜?，公司銷售凈利率長期低于可比企業(yè)水平。
資產(chǎn)規(guī)模日益龐大，但盈利水平卻出現(xiàn)增長停滯，導(dǎo)致復(fù)星醫(yī)藥凈資產(chǎn)收益率不斷走低，且近三年出現(xiàn)顯著下滑。
實(shí)際上，無論是營收增速的放緩、凈資產(chǎn)收益率的下降還是低于行業(yè)水平的銷售凈利率，都在說明一個事實(shí)，即復(fù)星醫(yī)藥投資驅(qū)動模式已經(jīng)出現(xiàn)熄火跡象。背后的原因在于盲目擴(kuò)大經(jīng)營范圍，但未能進(jìn)行高效運(yùn)營及管理，盡管公司從幾年前就提出聚焦主業(yè)，提高效率，但從結(jié)果來看目前仍不盡人意。
在幾乎所有企業(yè)都在降本增效的今天，復(fù)星醫(yī)藥也無法避免盲目擴(kuò)張所帶來的苦果。正如2023年公司的利潤中，以權(quán)益法核算的長期股權(quán)投資產(chǎn)生的收益為21.85億元，而當(dāng)期歸母凈利潤僅23.86億元，可見公司自身經(jīng)營所得利潤幾乎全部被拿去“填坑”。
同時，由于復(fù)星醫(yī)藥旗下有眾多缺少融資能力的子公司需要集團(tuán)提高資金支持，導(dǎo)致復(fù)星醫(yī)藥的對外擔(dān)保及負(fù)債率都比較高。2023年年報顯示，公司擔(dān)?？傤~已高達(dá)263.19億元，占?xì)w屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)的比例為57.61%。有息負(fù)債也由2022年同期的268.25億元上升至321.42億元。
或許自知業(yè)績不佳，復(fù)星醫(yī)藥在披露2023年年報的同時還公布了回購報告書，擬使用1億元-2億元自有資金，以不超過人民幣30元/股價格通過集中競價回購股份。相關(guān)股份將用于實(shí)施股權(quán)激勵計劃、員工持股計劃。
股價方面，復(fù)星醫(yī)藥自2021年8月達(dá)到90.71元/股的高點(diǎn)之后，股價一路下跌。截至2024年3月27日收盤，股價為22.8元/股，已遭遇“膝蓋斬”。業(yè)績表現(xiàn)不佳，股價持續(xù)陰跌，復(fù)星醫(yī)藥回購股份后并非注銷，仍用于給自家人發(fā)錢，或難言誠意。值得一提的是，2023年復(fù)星醫(yī)藥管理層年度薪酬總額仍高達(dá)1.38億元，相比去年同期微降5.5%。