文/粵開證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長羅志恒，粵開證券高級宏觀分析師牛琴
10萬億的直接資金加上2萬億債務(wù)自然到期，五年內(nèi)將化解12萬億隱性債務(wù)。有理由相信在一攬子舉措下，中國地方政府主體從應(yīng)急狀態(tài)回歸常態(tài)謀發(fā)展，地方政府發(fā)展經(jīng)濟(jì)的能力和積極性得到恢復(fù)，而這恰是改革開放四十六年來中國經(jīng)濟(jì)增長的重要秘訣。
11月8日全國人大常委會(huì)表決通過了《國務(wù)院關(guān)于提請審議增加地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)的議案》，增加地方政府債務(wù)限額6萬億元，用于置換存量隱性債務(wù)，為地方政府騰出空間更好發(fā)展經(jīng)濟(jì)、保障民生。
根據(jù)財(cái)政部部長藍(lán)佛安介紹，從2024年開始，我國將連續(xù)五年每年從新增地方政府專項(xiàng)債券中安排8000億元，專門用于化債，累計(jì)可置換隱性債務(wù)4萬億元。再加上這次全國人大常委會(huì)批準(zhǔn)的6萬億元債務(wù)限額，直接增加地方化債資源10萬億元。同時(shí)明確，2029年及以后到期的棚戶區(qū)改造隱性債務(wù)2萬億元，仍按原合同償還。地方需要消化的隱性債務(wù)總額從14.3萬億元大幅下降至2.3萬億元，化債壓力大大減輕。
一言以蔽之，10萬億的直接資金加上2萬億債務(wù)自然到期，五年內(nèi)將化解12萬億隱性債務(wù)。債務(wù)置換的意義既要看到近年來“力度最大”的規(guī)模效應(yīng)，更要看到財(cái)政化債思路的重大優(yōu)化以及對地方政府行為的激勵(lì)效應(yīng)。其一，直接資金規(guī)模高達(dá)10萬億，化解債務(wù)12萬億，為歷次最大，體現(xiàn)出中央推動(dòng)防范化解風(fēng)險(xiǎn)、規(guī)范債務(wù)管理、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的決心，有利于提振信心與預(yù)期；其二，這反映了化債思路的重大優(yōu)化調(diào)整，從防風(fēng)險(xiǎn)為主轉(zhuǎn)向更好統(tǒng)籌穩(wěn)增長與防風(fēng)險(xiǎn)，從“化債中發(fā)展”轉(zhuǎn)向“發(fā)展中化債”；其三，既降低了當(dāng)期地方政府化債和利息支出的財(cái)政壓力，地方政府能騰出更多的財(cái)政資金和精力發(fā)展經(jīng)濟(jì)、提供公共服務(wù)，更好落實(shí)減稅降費(fèi)，改善營商環(huán)境，對地方政府行為的激勵(lì)效應(yīng)也要引起重視。
有理由相信在一攬子舉措下，中國地方政府主體從應(yīng)急狀態(tài)回歸常態(tài)謀發(fā)展，地方政府發(fā)展經(jīng)濟(jì)的能力和積極性得到恢復(fù)，而這恰是改革開放四十六年來中國經(jīng)濟(jì)增長的重要秘訣。當(dāng)然，化債化險(xiǎn)不能寄希望于畢其功于一役，久久為功建立制度更為重要。下階段要加強(qiáng)監(jiān)測地方化債資金規(guī)范使用，還要從穩(wěn)定宏觀稅負(fù)、厘清政府與市場邊界進(jìn)而確定政府規(guī)模、上收中央事權(quán)和支出責(zé)任、建立資本與債務(wù)預(yù)算、推動(dòng)城投平臺(tái)轉(zhuǎn)型等方面從根本上防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問題。
總體評價(jià)：10萬億資金投入與2萬億債務(wù)自然到期，化解12萬億隱性債務(wù)
通過新一輪大規(guī)模債務(wù)置換，拉長地方債務(wù)周期、降低債務(wù)付息壓力，推動(dòng)地方政府從化債化險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到發(fā)展經(jīng)濟(jì)和提供公共服務(wù)上來，從應(yīng)急狀態(tài)回歸常態(tài)謀發(fā)展，具有重要意義。債務(wù)置換的意義既要看到近年來“力度最大”的規(guī)模效應(yīng)，更要看到財(cái)政化債思路的重大優(yōu)化以及對地方政府行為的激勵(lì)效應(yīng)。
第一，總體上看，化債力度超預(yù)期，是近年來“力度最大”的化債行動(dòng)，以10萬億的直接資金加上2萬億債務(wù)自然到期，五年內(nèi)將化解12萬億隱性債務(wù)，體現(xiàn)出中央推動(dòng)防范化解風(fēng)險(xiǎn)、規(guī)范債務(wù)管理、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的決心，有利于提振信心與預(yù)期。財(cái)長藍(lán)部長披露2023年末我國隱性債務(wù)規(guī)模為14.3萬億元，經(jīng)過一次性增加債務(wù)限額6萬億、未來五年每年安排新增專項(xiàng)債8000億元合計(jì)10萬億，疊加2029年及以后年度到期的棚戶區(qū)改造隱性債務(wù)2萬億元自然到期，不再在2028年前清零償還。由此2028年之前，地方需消化的大幅降至2.3萬億元，平均每年消化額從2.86萬億元減為4600億元，不到原來的六分之一，化債壓力大大減輕。
之所以為近年來規(guī)模最大的一次，主要是遠(yuǎn)高于前幾輪化債規(guī)模。2015年以來，中央持續(xù)加強(qiáng)對地方政府債務(wù)的管理，債務(wù)管理制度更加規(guī)范，開前門、堵后門。但是隨著內(nèi)外部宏觀形勢的變化以及大規(guī)模推進(jìn)減稅降費(fèi)，宏觀稅負(fù)持續(xù)下行的同時(shí)支出責(zé)任不減；當(dāng)?shù)胤秸话銈c專項(xiàng)債仍難以滿足地方政府支出時(shí)，部分地方政府往往通過融資平臺(tái)舉債等方式解決收支矛盾，這就產(chǎn)生了部分隱性債務(wù)。一方面為落實(shí)《預(yù)算法》“通過發(fā)行地方政府債券舉借債務(wù)的方式籌措”，另一方面進(jìn)一步化解新的隱性債務(wù)，2015年以來我國推進(jìn)了四輪債務(wù)置換。
第一輪為2015-2018年，主要是落實(shí)《預(yù)算法》的要求，通過發(fā)行12.2萬億元債券置換非債券形式的存量政府債務(wù)。此輪置換的債務(wù)之前已納入政府債務(wù)管理，不屬于隱性債務(wù)，僅是將非債券形式的地方債務(wù)轉(zhuǎn)化為債券形式。第二輪為2019年-2021年9月，主要是通過發(fā)行置換債券和特殊再融資債券開展建制縣化債試點(diǎn)工作，合計(jì)置換債務(wù)規(guī)模達(dá)到8185.9億元。
第三輪為2021年10月-2022年6月，主要是推進(jìn)北上廣全域無隱性債務(wù)試點(diǎn)。北京、廣東和上海分別發(fā)行3252.3、1134.8和654.8億元特殊再融資債券，合計(jì)發(fā)行規(guī)模達(dá)到5041.8億元，推進(jìn)隱性債務(wù)清零。第四輪債務(wù)置換為2023年10月以來，落實(shí)中央“一攬子化債”，截至10月底各地合計(jì)發(fā)行特殊再融資債券超1.7萬億元。除特殊再融資債券外，自2023年4季度以來，特殊新增專項(xiàng)債券開始發(fā)行，其實(shí)際用途或?yàn)橹脫Q地方隱性債務(wù)和清欠企業(yè)賬款。
第二，這反映了化債思路的重大優(yōu)化調(diào)整，從防風(fēng)險(xiǎn)為主轉(zhuǎn)向更好統(tǒng)籌穩(wěn)增長與防風(fēng)險(xiǎn)，從“化債中發(fā)展”轉(zhuǎn)向“發(fā)展中化債”。重大思路的調(diào)整意味著下階段將穩(wěn)增長和發(fā)展置于更高的地位，財(cái)政政策支持高質(zhì)量發(fā)展的力度以及逆周期調(diào)節(jié)的能力將進(jìn)一步增強(qiáng)。目前各方已達(dá)成較大共識(shí)，就是經(jīng)濟(jì)下行期財(cái)政政策可以發(fā)揮更大作用，貨幣政策主要起配合的作用。當(dāng)然，具體力度需要考慮到未來不確定性、外部沖擊（特朗普加征關(guān)稅、科技打壓及減稅政策對中國的影響）和財(cái)政可持續(xù)性等。
第三，既降低了當(dāng)期地方政府化債和利息支出的財(cái)政壓力，地方政府能騰出更多的財(cái)政資金和精力發(fā)展經(jīng)濟(jì)、提供公共服務(wù)，更好落實(shí)減稅降費(fèi)，改善營商環(huán)境，對地方政府行為的激勵(lì)效應(yīng)也要引起重視。
其一，債務(wù)置換實(shí)現(xiàn)了大部分隱性債務(wù)顯性化，地方債務(wù)的存在形態(tài)從顯性和隱性并存的“雙軌”管理全部轉(zhuǎn)向以顯性債務(wù)為主，地方債務(wù)管理更加規(guī)范化、透明化。
其二，以利率更低、周期更長的政府債券置換舉債成本高、周期短的隱性債務(wù)，以時(shí)間換空間，因此債務(wù)置換的過程也是降低風(fēng)險(xiǎn)的過程，體現(xiàn)了化債的本質(zhì)是化解風(fēng)險(xiǎn)。
其三，債務(wù)置換減輕了地方政府化債的壓力，地方政府能騰出更多的財(cái)力和精力用于發(fā)展經(jīng)濟(jì)和提供公共服務(wù)，加大教育、醫(yī)療、環(huán)保等投入，從而增強(qiáng)地方經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生動(dòng)力和社會(huì)福祉。據(jù)估算，五年累計(jì)可節(jié)約6000億元左右。其四，債務(wù)置換有利于地方政府更好落實(shí)減稅降費(fèi)，部分地區(qū)“亂罰款亂收費(fèi)”等現(xiàn)象將明顯緩解乃至杜絕，有利于改善營商環(huán)境。
第四，對于城投公司而言，債務(wù)置換有助于城投公司剝離歷史債務(wù)包袱，輕裝上陣，為城投公司的轉(zhuǎn)型發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。通過債務(wù)置換，城投公司能夠有序剝離隱性債務(wù)，實(shí)現(xiàn)債務(wù)責(zé)任在政府與平臺(tái)之間的明確劃分，即“政府的歸政府、平臺(tái)的歸平臺(tái)”，從而降低債務(wù)負(fù)擔(dān)、提升財(cái)務(wù)穩(wěn)健性。通過這一舉措城投公司能夠?qū)⒏嗑唾Y源投入到經(jīng)營性業(yè)務(wù)的發(fā)展中，聚焦于提升自身的運(yùn)營效率和盈利能力，進(jìn)而為城投公司的成功轉(zhuǎn)型奠定基礎(chǔ)。
為何要提高地方債務(wù)限額？為何不是通過國債來化債？
在當(dāng)前防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大背景下，地方政府面臨著諸多難題。房地產(chǎn)處于調(diào)整轉(zhuǎn)型期，房地產(chǎn)相關(guān)稅收、土地出讓收入等收入來源受到較大影響，地方財(cái)政收支缺口擴(kuò)大，地方債務(wù)還本付息難度加大。2024年1-9月，地方一般公共預(yù)算收入和政府性基金預(yù)算收入同比增速分別僅為0.6%和-22.5%，均低于年初的預(yù)算目標(biāo)的3.7%和0.1%；地方兩本預(yù)算支出之和的同比增速僅為-1.9%，影響了積極財(cái)政作用的發(fā)揮。同時(shí)在化債政策要求下，地方政府主要精力在于壓降債務(wù)規(guī)模，發(fā)展經(jīng)濟(jì)的能力和積極性一定程度上受到了影響。
債務(wù)置換是當(dāng)前地方化解隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要手段，但受限于地方債務(wù)限額。根據(jù)《預(yù)算法》，地方債務(wù)余額不能超過限額，因此限額與余額的空間決定了還能夠增加地方債務(wù)的空間。地方政府債券大規(guī)模置換銀行貸款等隱性債務(wù)，其發(fā)行規(guī)模受限于地方債務(wù)限額，因此要上調(diào)限額，讓地方政府有空間發(fā)行置換債券。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫，2024年1-10月，地方累計(jì)發(fā)行特殊再融資債券和特殊新增專項(xiàng)債券3402.7億元和8429.7億元，合計(jì)進(jìn)行債務(wù)置換的規(guī)模達(dá)到11832.4億元。
無論特殊再融資債券，還是特殊新增專項(xiàng)債券，其本質(zhì)均是以標(biāo)準(zhǔn)的地方政府債券置換銀行貸款等隱性債務(wù)，其發(fā)行規(guī)模受限于地方債務(wù)限額，有必要通過提升債務(wù)限額打開地方債務(wù)置換的空間。截至2024年10月底，地方政府債務(wù)余額為45.1萬億元，限額為46.8萬億元，意味著當(dāng)前債務(wù)置換的最大空間僅剩16815億元?？紤]到當(dāng)年還有686億元的新增地方債券（其中，一般債651億元、專項(xiàng)債35億元）尚未發(fā)行，實(shí)際結(jié)存限額僅為16129億元，因此有必要通過提高債務(wù)限額打開債務(wù)置換的空間。
至于是特別國債還是地方債務(wù)各有優(yōu)劣：特別國債化債，意味著中央兜底，好處是一次性解決，但這可能不利于強(qiáng)化紀(jì)律約束，對部分規(guī)范舉債的地方不公平，產(chǎn)生逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)需要識(shí)別哪些債務(wù)是由于地方承擔(dān)中央事權(quán)導(dǎo)致的，短期內(nèi)識(shí)別成本高。從目前來看，增加地方債務(wù)限額既實(shí)現(xiàn)了拉長周期，隱性債務(wù)顯性化，實(shí)際上也是近年來一直推進(jìn)的做法，債務(wù)仍在地方，相對中央兜底而言更有利于強(qiáng)化紀(jì)律約束。
理性看待債務(wù)和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的八個(gè)認(rèn)知
第一，債務(wù)是中性的，既不是魔鬼，也不是靈丹妙藥，取決于投向結(jié)構(gòu)和效率，要大力優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)、提高資金使用效率才是關(guān)鍵。
第二，化債的目標(biāo)不是壓降債務(wù)規(guī)模，而是化解風(fēng)險(xiǎn)。通過優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)、降低融資成本、延長債務(wù)期限等方式能夠降低風(fēng)險(xiǎn)。地方政府在維持必要融資規(guī)模的同時(shí)，必須加強(qiáng)對債務(wù)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的管理，避免債務(wù)危機(jī)的發(fā)生。
第三，堅(jiān)持在發(fā)展中化債，而非化債中發(fā)展，避免剛性化債引發(fā)的可能收縮效應(yīng)，以時(shí)間換空間。簡單看債務(wù)到期時(shí)間集中，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大，但延長債務(wù)到期時(shí)間，聚精會(huì)神謀發(fā)展，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將逐步下降。
第四，不必過于恐懼地方債務(wù)規(guī)模，從地方政府視角看債務(wù)規(guī)模很大、風(fēng)險(xiǎn)很大，但從全國視角看，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是可控的，主要是基于：其一，中央政府杠桿率偏低、中央舉債空間大，中央和地方加總后的中國政府負(fù)債率低于國際主要經(jīng)濟(jì)體水平；其二，我國債務(wù)主要是內(nèi)債，受外部市場的沖擊較小；其三，我國是公有制國家，擁有的國有資產(chǎn)資源較西方經(jīng)濟(jì)體更多，相對而言能夠支持更大規(guī)模的債務(wù)；其四，我國過去債務(wù)和投資的效率雖然在下降，但還是形成了大量資產(chǎn)，需要加強(qiáng)管理并盤活這部分資產(chǎn)。
第五，隱性債務(wù)顯性化后更加公開透明，本身就是降低風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)有利于監(jiān)管部門更準(zhǔn)確地評估風(fēng)險(xiǎn)并采取精準(zhǔn)舉措；發(fā)行新的政府債券置換原有高成本的隱性債務(wù)，降低了付息壓力。
第六，更多發(fā)揮中央政府的頂層設(shè)計(jì)與政策支持作用。通過制定明確的政策導(dǎo)向并提供必要的資金支持，中央政府能夠引導(dǎo)地方政府有序開展債務(wù)置換工作，降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)金融穩(wěn)定。
第七，債務(wù)置換需根據(jù)地區(qū)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行差異化管理，因地制宜。在債務(wù)置換過程中，應(yīng)充分考量不同地區(qū)的經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力以及債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況，施行差異化的置換策略。對于債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高的地區(qū)，應(yīng)給予更多的政策支持和資金傾斜，以確保債務(wù)置換工作順利進(jìn)行；對于債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低的地區(qū)，可給予更多的新增債務(wù)限額，投入到項(xiàng)目建設(shè)中去，支持地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。
第八，拉長債務(wù)到期時(shí)間、降低債務(wù)成本只是治標(biāo)之策，目的只是在于緩解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，騰出發(fā)展時(shí)間和空間；但關(guān)鍵還是要提高債務(wù)使用效率，同步建立起債務(wù)管理和問責(zé)制度的必要保障，否則債務(wù)置換騰出的時(shí)空再度被浪費(fèi)，以及財(cái)經(jīng)紀(jì)律難以建立。從債務(wù)管理上，明確舉債權(quán)限與程序、強(qiáng)化債務(wù)限額和投向的監(jiān)管、建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和應(yīng)急處置機(jī)制等，以保證債務(wù)管理的規(guī)范性與有效性。從問責(zé)制度上，政績觀扭曲以及決策失誤引發(fā)的無效投資和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大，要堅(jiān)決問責(zé)，如果是宏觀環(huán)境、財(cái)政體制和偶然因素導(dǎo)致的，要落實(shí)好“三個(gè)區(qū)分開來”和盡職免責(zé)制度，進(jìn)一步細(xì)化盡職免責(zé)范圍。
下階段如何進(jìn)一步鞏固化債成果？
長期來看，要從根本上解決地方債務(wù)問題，要從財(cái)政體制、債務(wù)預(yù)算管理和城投轉(zhuǎn)型三個(gè)維度出發(fā)抑制地方隱性債務(wù)的產(chǎn)生。
其一，財(cái)政體制方面，要穩(wěn)定宏觀稅負(fù)、厘清政府與市場邊界、上收中央事權(quán)和支出責(zé)任、對人口流出的區(qū)縣進(jìn)行機(jī)構(gòu)合并等。
其二，債務(wù)預(yù)算制度方面，加強(qiáng)地方政府債務(wù)管理，建立債務(wù)與資本預(yù)算。建立健全債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和防控機(jī)制，嚴(yán)格控制新增債務(wù)規(guī)模，確保債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相適應(yīng)。同時(shí)，要加強(qiáng)財(cái)政紀(jì)律和監(jiān)管力度，防止地方政府違規(guī)舉債、變相舉債等行為的發(fā)生。當(dāng)前我國債務(wù)管理主要是余額和限額管理，尚未編制涵蓋規(guī)模、結(jié)構(gòu)、還本付息計(jì)劃、投向等更詳細(xì)的債務(wù)預(yù)算，債務(wù)約束力不足，有必要建立起債務(wù)預(yù)算和資本預(yù)算。資本預(yù)算即針對政府固定資產(chǎn)投資等能夠形成公共固定資產(chǎn)的財(cái)政支出活動(dòng)編制的預(yù)算；債務(wù)預(yù)算是對政府債務(wù)規(guī)模、結(jié)構(gòu)、還本付息計(jì)劃等進(jìn)行詳細(xì)規(guī)劃的預(yù)算，是現(xiàn)行債務(wù)限額管理的升級版。
其三，加快城投轉(zhuǎn)型。未來，應(yīng)加快城投公司市場化轉(zhuǎn)型步伐，推動(dòng)其向市場化、專業(yè)化、規(guī)范化的方向發(fā)展。通過引入社會(huì)資本、優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)、提升運(yùn)營效率等方式，增強(qiáng)城投公司的自我造血能力和市場競爭力，從而降低對地方政府的依賴。